摘要：房地產調控基調是否有變，依然萬眾矚目。12月12日召開的中央經濟工作會議指出，要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，全面落實因城施策，穩地價、穩房價、穩預期的長效管理調控機制，促進房地產市場平穩健康發展。

       這一表述，既有此前一直強調的“房住不炒”，也新增了“穩地價、穩房價、穩預期”的長效管理調控機制。業內人士表示，房地產調控基調沒有變，打破了近期部分地區政策微調所引發的地產調控“松綁”的猜測。在整體融資環境依然趨嚴的背景下，房地產企業依然在多方開辟融資渠道，包括美元債在內的地產債是不可或缺的選項，但發債成本也有明顯分化。

       嚴控房企違規融資

       今年以來，房地產企業面臨的融資環境依然在不斷趨嚴。從市場較為關心的房地產貸款數據看，9月末，人民幣房地產貸款余額為43.3萬億元，同比增長15.6%，增速連續14個月回落。前三季度，新增房地產貸款4.6萬億元，占同期人民幣貸款新增量的33.7%，比去年全年占比降低6.2個百分點�？梢钥闯龇康禺a貸款持續回落。

       在房地產貸款增速連續回落的同時，其他渠道融資也在收緊。此前5月17日，銀保監會發布23號文，明確要求商業銀行、信托、租賃等金融機構不得違規進行房地產融資，重點申明了銀行、信托等金融機構要對房地產行業的放款加強監管工作。7月,國家發改委辦公廳印發《關于對房地產企業發行外債申請備案登記有關要求的通知》，明確房企發行外債“只能置換未來一年內到期的境外債務”。

       中原地產首席分析師張大偉表示，最近房企明顯更加關注資金鏈安全，房地產市場必須穩定，而穩定房地產最主要的是防止出現金融風險，所以在最近幾個月，針對房地產融資的各方面政策都在規范與收緊。從目前看，信托與海外融資都是規范而不是全面暫停，對于中小房企，特別是對于高負債率房企來說，預計未來融資難度將有所加大，但對于大型企業來說，影響相對有限。

       人民法院網站消息顯示，截至10月27日，宣告破產的房企已經增加到408家。申請破產的地產商主要來自三四線城市，大多數屬于地方中小企業。其中，負債高企、融資困難等成為破產的主要原因。

       光大證券固收研究表示，當前，外部融資環境依然偏緊，地產企業規模為王的時代已經過去，邁入現金流為王、加速銷售回款的時代。在此背景下，房地產從投資、開發到銷售過程中，需要更加關注地產企業的資金鏈狀況以及抵抗流動性風險的能力，因為這決定了發行主體的信用資質。此外，逆勢擴張或將導致風險累積，需警惕自2015年以來杠桿率不斷攀升、投資激進的房企。

       房企海外發債熱情不減

       隨著境內地產行業的融資環境趨緊，不少地產企業轉向海外融資市場，境外美元債成為地產上市公司的一個重要融資渠道。

       從過去兩年看，境內房地產企業發行外債的規模顯著上升。數據顯示，2017年境內房地產企業美元債市場共發行507.28億美元，創境內房企美元債發行歷史新高。2018年，境內房地產企業共發行外債約497.70億美元。

       進入2019年，房企發行美元債繼續增長。中原地產數據顯示，截至今年11月，房企合計海外發布的美元融資超過650億美元，相比2018年同期上漲了接近50%。房企美元債刷新紀錄已成定局。

       從最近兩個月看，境內房地產企業發行美元債熱情依舊高漲。數據顯示，11月，境內房企發布美元融資計劃總金額超過50億美元，刷新歷史紀錄。進入12月以來，房企境外融資公告接二連三。Wind數據顯示，12月以來，融信中國、力高集團、佳源國際控股等多家房企發布融資計劃，多數房企融資金額超過1億美元，融資規模普遍較高。

       比如華潤置地于2019年12月3日發行10.5億美元前5年不可贖回次高級永續債，票息3.75%，該債券于2019年12月9日進行交割，并于香港交易所上市。融信中國在12月4日公告稱，發行2023年到期的3.24億美元的優先票據，票面利率為8.1%。

       張大偉表示，房地產行業資金緊張，房企抓緊窗口期，發行大量大額度美元債，發債規模不斷刷新歷史紀錄。目前，美元債是部分房企的重要資金補充，但因為額度原因，很難成為最主要來源。

       中小房企發債利率走高

       在積極尋求發債化解融資困境的房企大軍中，中小房企發債成本居高不下甚至不斷攀高，受到各方關注。

       當萬科、中海地產等行業巨頭境外發行的美元債利率低至3.5%、3.15%，甚至3.05%時，不少中小房企的發債成本卻在10%以上。其中，當代置業、泰禾集團、明發集團等房企發行的海外債券票面利率已經高達15%。

       11月13日，萬科A發布公告稱，萬科地產香港進行了一宗美元票據的第14次發行：金額為4.23億美元的5.5年期固息票據，票面利率為3.15%；金額為3億美元的10年期固息票據，票面利率為3.5%。而12月3日晚間，佳源國際控股公告稱，公司已向聯交所提出申請，發行2022年到期的額外3000萬美元優先票據，利率為13.75%。12月4日，毅德國際發布公告披露擬發行美元優先無抵押票據，年利率最低14%，到期時最低收益率為15%。

       市場人士表示，不同類型房企發債成本相差較大，完全體現出市場對調控政策下房企未來信用的判斷和定價，這是市場化定價的具體體現。

       不過，隨著全球負利率債券越來越多，中國高票息的地產債受到的關注度越來越高。

       摩根士丹利相關數據顯示，2019年3月至9月，中國高息債的收益率提高了200個基點，債券價格下滑使其估值優勢凸顯。其中，中國高息地產債收益率尤為突出，9月底的平均收益率在10%左右。

       高騰國際固定收益投資負責人侯明偉認為，目前，全球28%的固定收益投資品種已達到負利率水平，投資者若要拿到較高票息就得去投資高收益債券。看好在海外發行的中資高息地產債。侯明偉表示，能在海外發債的中國房地產商往往是行業佼佼者，一般排名在前50，整體實力較強。另外，境外融資平臺對發行主體的長期業務發展至關重要。因此，公司的償債意愿較高，違約率也會較低。